王传福

 

　　几天前，国内新能源汽车“老大哥”——比亚迪发布了一条重磅消息：

 

　　公司将发行总规模不超过100亿元的公司债券，用于补充营运资金和偿还借款。

 

　　这已经是比亚迪今年第16次发债了。

 

　　比亚迪有这么缺钱吗?

 

　　截止今年三季度末，比亚迪账上资金仅有109.35亿元，而借款高达430.01亿元。

 

　　作为巴菲特在中国唯一重仓的公司，股民们对比亚迪有着不一样的期待，然而经历时间的洗礼，他们蓦然发现：

 

　　“股神也有看走眼的时候”。

 

　　在新能源汽车补贴政策下长大的比亚迪，曾全力降成本走销量薅补贴，财报上表面风光，背后却是资金流日益紧张，不得不靠发债来补贴运营和还债。

　　

 

　　作为连续三年蝉联全球新能源汽车销量冠军的企业，为什么会如此缺钱?

 

　　要问为啥缺钱，得先看它是否赚钱。

 

　　一家公司赚不赚钱，主要看毛利，毛利乃盈利之源。

 

　　2016年以来，比亚迪车越卖越多，收入也快速增长，但公司核心利润逐年下降，到2018年仅27亿元，回到2015年水平。

 

　　从利润总额结构来看，2016-2018年核心利润占比逐年下降，到2018年仅仅60%，营业外利润高达33%，其中政府补贴占比高达47%。

 

　　显然，比亚迪陷入了一个很尴尬的怪圈：

 

　　车卖的好，但就是不赚钱。

 

　　因此，2014年以来公司股价一直不涨，上下波动，难上台阶也就不难理解了。

 

　　通常讲到比亚迪不赚钱，外界就会很宽泛的举一堆原因，没有定量的分析。说得最多的就是受新能源汽车业务下滑的影响。

 

　　而我们结合报表详细地分析后发现：

 

　　光伏和轨道交通才是大坑。

　　

 

　　比亚迪的主营业务主要分为四大块：汽车，包括传统燃油汽车及新能源汽车;代工，手机部件及组装业;手机电池，二次充电电池及光伏业务;轨道交通，跨座式单轨“云轨”、“云巴”等。

 

　　2018年，比亚迪总收入1300亿元，其中760亿元是汽车收入，占58%;420亿元是代工业务收入，占32.5%;手机电池收入90亿元，占比不到7%。

 

　　除此之外还有一块收入将近29亿元，第一眼看到时让人眼前一亮，以为是轨道交通产生收入了，于是读遍年报找线索，但人家压根没提。

 

　　大家的疑问也是深交所的疑问，于是深交所发了一个问询函，比亚迪答曰：

 

　　其他收入是公司建的员工福利房，低价卖给员工产生的收入。

 

　　空欢喜一场。

 

　　比亚迪的轨交业务目前不产生任何收入，但是研发投入、员工薪酬等一分钱是不能少的，而且是每年十亿级别的投。

 

　　另外，有些项目已经开始就建设了，垫付资金是必然的，又是对资金的占用，亏损是必然的。

 

　　除了轨道交通，光伏也是个大坑。

　　

 

　　2009年开始投入光伏，那个时候光伏如日中天，王传福一冲动就使劲砸钱，前前后后砸了不少于40亿。

 

　　成果是：

 

　　2010年收入7.6个亿，净利润7600万。之后光伏的前景就一泻千里，最高的时候一年亏损10亿。总体计算了一下：

 

　　2018年光伏业务对利润的拖累，至少7个亿。

 

　　再来看汽车业务，比亚迪汽车业务2018年有760亿收入，产生了150亿的毛利，毛利率为19%-20%。

 

　　对比广汽18%-19%、长城15%-16%、长安14%-15%、上汽13%-14%、北汽蓝谷11%-12%，比亚迪毛利率算是很高的了。

 

　　所以，大家人云亦云地说“比亚迪不赚钱是因为新能源汽车波动，导致不赚钱”的说法，现在来看，是站不住脚的。

 

　　事实上，对于比亚迪来说，2014年~2016年的营收因新能源汽车的大卖而大幅增长，新能源汽车业务可以说是迅速改观了比亚迪的盈利能力。

　　

 

　　虽然新能源业务是赚钱的，但目前比亚迪面临的现金流压力，却跟新能源汽车业务分不开。

 

　　应收账款高企，卖出车了，钱收不回来。

 

　　公司应收账款可以分两类，一是新能源汽车类，商用车应收主要是城市公交，乘用车应收是政府补贴;二是非新能源类，二次电池、手机部件及组装，客户为华为、OPPO、VIVO等手机厂商，燃油车无应收。

 

　　截止今年三季度末，比亚迪应收账款及票据约493亿元，占总资产比重超过25%。其中，政府补贴款未到账金额仍在200亿元左右，这就大大增加了比亚迪运营资金的占用。因为无论是技术研发还是市场推广，比亚迪都需要大量的运营资金。

 

　　比亚迪之所以如此缺钱，除了盈利能力差，还有一个重要原因：

 

　　花钱太多。

 

　　比亚迪研发支出和资本支出占比相当大。

 

　　先来看研发费用。2018年比亚迪投入近50亿元，在绝对值上仅仅低于上汽，但研发费用占比3.8%，是国内所有车企里最高的。因此，研发费用高企部分影响了公司盈利能力。

 

　　但长期看，研发支出肯定是有积极作用的。

 

　　另外就是资本支出。2015-2018年期间，逐年增长，2018年投入178亿。这些资本支出，一部分在动力电池，一部分在轨交。

 

　　今年11月7日，比亚迪决定与丰田汽车在2020年成立纯电动车研发公司，双方各出资50%。这又将是一笔不小的投入。

　　

 

　　投入太大，应收账款过大，导致公司目前现金流紧张，而要维持运转就得借钱，借钱就得有财务费用。

 

　　2018年比亚迪财务费用30亿元，其他车企像广汽、长城、长安都是负值，不仅没有支出，甚至还赚利息。

 

　　因此，高企的财务费用也是拖累公司现金流吃紧的重要因素。

 

　　可以看到截至2108年底，公司有息负债590亿元，得靠不断的滚动借款才能支撑，而全年利息支出31.7亿。

 

　　截止到2019年3季度，比亚迪的短期借款、长期借款与已发行债券等三项有息负债加在一起，已经高达680亿元，前9月利息费用就25个亿。

　　

 

　　另外值得一提的是，由于比亚迪把国家对消费者的补贴放在收入中，所以随着补贴退坡，表现较好的汽车业务毛利率还能维持吗?这一点也是值得担心的问题。

 

　　国家实施新能源汽车补贴政策后，比亚迪因提前布局占尽优势。截至2018年，比亚迪一共获得70.59亿元补贴，一家几乎拿走了全国五分之一的补贴，公司新能源汽车的销售收入亦在补贴最凶猛的2015年超过了燃油车。

 

　　不过，今年补贴退坡后，新能源汽车正在经历行业阵痛期，即便是行业老大的比亚迪也未能幸免。数据显示，10月份比亚迪新能源汽车销量12567辆，同比下滑55%。

 

　　这已经是比亚迪连续4个月新能源汽车销量出现下滑。

 

　　而全球新能源汽车销售冠军的宝座，也在9月份被特斯拉夺走了。虽然理论上比亚迪还有在四季度扳回的可能，但从10月份腰斩的销售数据上看，这就如同国足出线，仅仅存在理论上的可能。

 

　　即使处在困境中也不要绝望，往往在暗处会流出生命之泉。

 

　　前几天，奥迪中国总裁武佳碧在广州车展前接受采访时说：

 

　　“奥迪正在与比亚迪就电池供应一事进行谈判”

 

　　若合作计划达成，比亚迪将成为丰田之后第二家供应奥迪的动力电池厂商。这对于计划在2022年前后将电池业务分拆独立上市的比亚迪来说，无疑会增添很强的动力，届时，资金困境或有化解的可能。